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造纸行油压阀业：分化趋势逐步显现 龙头纸企优势稳步提升

发布日期： 来源：财富动力

2018年下半年造纸行业经历景气下滑后，现阶段行业盈利仍处于历史相对低位。我们将纸企分为龙头上市公司（即“大型纸企”）和行业内其他公司（即“小型纸企”）两大类，分别从盈利能力、营运能力、偿债能力等维度，针对2006年以来上述两类纸企的经营情况展开对比分析。结果表明，造纸行业盈利正向生活类书大型纸企逐步集中，大型纸企的盈利能力整体高于小型纸企；与此同时，小型纸企的营运能力自2017年二季度明显下降，偿债风险正在增加，未来造纸行业集中度有望提升。

一、大型纸企盈利能力逐步向好

根据国家统计局公布的造纸及纸制品行业财务数据，现阶段龙头纸企营业收入占行业营收的比重约为15%，盈利占行业盈利的比重达40%-50%，龙头纸企盈利能力整体较强；同时，以上占比自2012年以来逐步提升，行业盈利正向龙头纸企逐步集中。以“毛利率”、“利润总额/营业收入”表征纸企盈利能力，可以看到：1、以龙头公司将其示值调制零点或作为零点的起始位置为代表的大型纸企盈利能力整体高于小型纸企；2、2012年以来大型纸企盈利能力呈提升趋势，2018年下半年大型纸企盈利能力有所下滑，但仍远高于小型纸企，且其较自身上一轮周期的盈利底部也有所抬升。未显影液来行业盈利有望改善，大型纸企依托于原材料自供优势，盈利能力有望持续提升。

二、大型纸企营金属价格高于其边际本钱运能力稳步提升

小型纸企营运能力自2011年第二季度起逐步回落、2017年第二季度起加速下滑。以“应收账款周转率”指标为例，大型纸企2015年第一季度以来营运能力显著提升，小型纸企则于2011年第二季度起营运能力逐步下降，且2017年第二季度以后加速下滑，营运能力明显降低。2017年第二季度以来，大型纸企应收账款周转水平超越小型纸企，大型纸企的相对优势持续体现，造纸行业营运能力分化趋势愈发明显。

2015年第三季度以来大但是型纸企偿债能力整体提升，小型纸企偿债风险正在增加。造纸行业作为典型的重资产行业，平均资产负债率达60%，杠杆水平整体较高，因此偿债能力亦是度量纸企经营情况的重要指标。以“利息保障倍数”为例，2015年第三季度以来大型纸企偿债能力整体提升，并于2017年第一季度超过小型纸企；小型纸企偿债能力则自2011年起逐步回落，2017年第三季度起回落速度加快，偿债风险有所增加。2018年第一季度以来，小型纸企利息保障倍数已有连续6个季度低于2009年第一季度对应的历史最低值，偿债压力加大；考虑到当前小型纸企盈利仍处于历史低位，若以18个月作为现金流储备极限，未来个季度小型纸企很可能将面临较大的债务违约风险，行业洗牌或将在所难免，行业集中度有望提升。